博雅互动从“币赢家”到业绩变革

传统游戏业务增长乏力，用户规模持续萎缩

在加密资产出现波动的情况以外，博雅互动这家在香港联合交易所上市股票代码为HK0434的公司，其传统游戏业务也就是代码为881275的业务，正面临着更为严峻的增长方面的瓶颈。依据2025年中期报告来看，在上半年的时候，该公司游戏也就是代码为881275的游戏业务，所获得的收益为2.23亿港元，与上一年同期相比减少了5.2%，经过调整之后的纯利与上一年同期相比减少了42.6%。运营之后所呈现的数据表明，在2025年第二季度的时候，付费玩家数量大约为22万人，与上一个季度相比环比减少了3.5%；每日活跃用户数量大约为123万人，与上一个季度相比环比减少了1.0%。呈现于全年数据里的这种用户规模下滑趋势得以进一步显现，在2025年全年，网络游戏（885603）有的收益约是4.43亿港元，与同比相比较减少了约0.4%，它在总收入里所占的比重高达94.7%。

《德州扑克》这款作为公司核心产品的移动端，虽说达成了每名付费用户平均收益的上升，不过整体用户规模的萎缩却直接对收入增长形成了制约。更让人担忧的是，这种下滑可不是短期就会出现的现象。自从2018年监管风波致使德州扑克类游戏（881275）受到限制后，博雅互动（HK0434）就陷入了长期的低迷状态。在2020年该公司更是出现了上市以来的首次亏损，拥有人应占亏损大约为4510.2万元。2024年，虽凭着借助比特币投资达成了业绩反弹，然而，游戏（881275）主业的基本面，却一直未曾切实得到改善。

在游戏市场竞争极为激烈的情况下，此市场编号为881275，博雅互动这家股票代码为HK0434的公司所面临的困境，反映出棋牌类游戏也就是领域编号881275的普遍挑战，腾讯股票代码K80700的《欢乐斗地主》、网易股票代码HK9999的《炉石传说》等头部产品对市场空间不断进行挤压，然而博雅互动股票代码HK0434在产品创新以及用户运营这边明显滞后，为了能够求得生存，博雅互动股票代码HK0434已经把业务重心转向海外。在2025年的时候，博雅互动（HK0434）于东南亚（513730）以及欧洲等地区，新推出了8款游戏（881275），并且还出售了中国大陆网络游戏（885603）的运营业务。可是呢，从全年有着4.68亿港元的收益（同比减少了大约6.6%）这个情况来看，新开展的业务还未曾形成规模化的收入，没办法去对冲主业下滑所带来的压力。当行业巨头借助“海外SLG + 国内多元产品”这种组合拳达成高速增长之际，博雅互动（HK0434）的传统游戏（881275）业务呈现出增长乏力的态势，难以为之提供稳定的现金流支撑。

Web3战略尚未兑现，新业务收入有限

博雅互动（HK0434）在主业面临困局的情况下，自2023年确定了全面转型Web3的战略，借由“游戏（881275）+加密资产”模式来打造差异化竞争力，公司投入诸多资源研发Web3游戏（881275）以及基础设施，还配置比特币作为战略资产，2024年4月，股东批准1亿美元用于购买比特币及以太币，这让该公司得以成为港股中持有比特币数量最多的上市公司。

可是，Web3转型的商业化进程远远低于所预期的那样。在2025年的数据表明，这家公司当中数字资产增值所获得的收益大概是2168万港元，跟同比相比下降了61.4%，在占总收入的比例之上从2024年的11.2%降到了4.6%。更为关键之处在于，Web3游戏（881275）相关产品还没能形成可持续性的商业模式。虽然公司宣称“从长期的角度看好Web3行业可持续发展”，但是一直到2025年底的时候，新业务依旧没有产生规模化的收入，没有办法去对冲主业下滑以及加密资产波动所带来的风险。

这种转型方面所面临的困境，在资本市场引起了连锁反应，盈利警告发布之后，公司的股价，从2025年52周高达9.36港元的高点，下跌到了2.81港元左右的价位，跌幅接近七成，总市值缩减到了约22亿港元的规模，市盈率虽然仅仅约为1.8倍，可是投资者对于“业绩过度依赖加密货币价格波动”的担忧，持续不断地发酵。分析人士表明，当游戏（881275）公司的资产负债表跟加密货币市场紧密相连时，其盈利曲线会不由自主地被比特币价格的涨跌所主导，在Web3叙事成功实现之前，这种模式有可能会频繁出现剧烈的波动。

加密资产成业绩放大器，风险对冲机制缺失

博雅互动（HK0434）呈现出业绩如过山车般的情况，其本质乃是加密货币投资与传统游戏业务（881275）风险相互叠加而造成的结果。该公司所持有比特币的数量，从2023年年底的3353枚，增长至2025年9月的4092枚。其比特币平均成本，从58695美元每枚，上升到68211美元每枚。这样一种激进的投资策略，在2024年比特币牛市当中带来显著丰厚的回报，即数字资产公平值收益高达9.48亿港元，进而推动净利润以激增654.21%的幅度，达到8.84亿港元。

可是，这种收益有着十分强烈的顺周期（883436）特性。在2025年的时候，比特币价格从12.6万美元的历史高点往下降，落到了8.7万美元，全年的回报率为-6.3%，这使得公司数字资产公平值减少了大约4.11亿港元。更为严峻的是，公司并没有有效的风险对冲机制。虽说管理层强调“加密货币被当作Web3战略资产，短期内没有出售计划”，但这种单边押注策略在市场转变方向的时候暴露出了致命风险。

于财务方面，这般波动径直对利润表造成冲击，2025年公司未经审计的Non – IFRS经调整呈现亏损，约达1.92亿港元，然而在2024年的同一时期，此公司却是处于盈利状态，盈利约为9.72亿港元，将数字资产和股权投资等金融资产公平值变动予以剔除之后，经调整得出的纯利约是1.29亿港元，与同比相比下降了约37.2%，这种“主业盈利但投资亏损”的矛盾情况，突显了公司风险管理体系存在的缺漏，即当加密资产价格出现下行态势时，主业所产生的现金流没有办法有效地去对冲投资损失。

业内有人士进行分析并指出，对于博雅互动（HK0434）来讲，真正的危机并非在于比特币一时之间的涨跌情况，而是在于其游戏（881275）主业竞争力的逐渐流逝。有一家游戏（881275）公司德信竞技，其核心竞争力归根结底在于产品研发能力以及用户运营能力。尝试借助炒币来达成业绩逆袭，这等同于缘木求鱼。